Politica monetaria, le banche centrali si dividono
Federal Reserve, Bank of England e Banca Nazionale Svizzera hanno deciso di tenere fermi i tassi, concedendo un respiro all'economia e distanziandosi dalla Bce, che sembra non volersi arrestare. Mentre in Giappone le percentuali restano ferme, in territorio negativo. Preoccupa però l'intenzione della Fed di lasciare alte a lungo le percentuali: si teme che poco cambierà prima di fine 2024
Il punto settimanale di Carlo Vedani - AD di Alicanto Capital SGR - sulla situazione dei mercati finanziari.
Dopo la Banca Centrale Europea, anche la Federal Reserve ha comunicato la sua decisione mensile sulla politica monetaria. Washington, a differenza di Francoforte, ha deciso di fermare la crescita dei tassi (è il secondo stop, in una manovra che ha finora fatto registrare 11 rialzi), mantenendo così la forbice fra il 5,25% e il 5,5%. Le parole con cui Jerome Powell ha spiegato la sua decisione, però, non sono state troppo confortanti. Il presidente della Fed ha infatti affermato da un lato che prossimamente potrebbero essere necessari altri aumenti, dall'altro che i tassi rimarranno alti per lungo tempo. A preoccupare i mercati è soprattutto la seconda affermazione: negli Usa, il costo del denaro rischia di rimanere alto per tutto il 2024 e forse oltre, con evidenti ripercussioni sull'economia.
Politiche divergenti
Insieme alla Fed, hanno optato per una pausa altri due importanti istituti centrali del mondo occidentale: la Banca d'Inghilterra e la Banca Nazionale Svizzera. Più in particolare, Big Ben ha detto stop dopo 15 interventi consecutivi, fermando la percentuale di riferimento a 5,25%, mentre Berna ha mantenuto costante il tasso all'1,75%, smentendo le previsioni degli analisti che ritenevano probabile un nuovo ritocco verso l'alto dello 0,25%. Tutte e tre le banche centrali potrebbero, in futuro, decidere per nuovi interventi, ma hanno preferito lasciar rifiatare le rispettive economie. Cosa che, come è ben noto, non ha fatto la Bce, il cui ritmo serrato rischia di portare al disastro economia, potere di spesa delle famiglie e Stati con debito pubblico alto. Sembra di assistere alle stesse scene del 2007, quando l'allora presidente dell'Eurotower Jean-Claude Trichet alzò i tassi, ma fu costretto a tornare precipitosamente indietro dopo la crisi Lehman. Una situazione simile potrebbe riproporsi: non per niente, Goldman Sachs ha già accennato a una possibile impennata degli spread – e quando le grandi banche d'affari iniziano ad affrontare questi argomenti, significa che hanno già posizioni short sui debiti dei paesi più in difficoltà. Sembra che attualmente la Bce sia intenzionata a fare qualsiasi cosa per raggiungere l'obiettivo del 2%. Quando, lo ripetiamo per l'ennesima volta, l'inflazione europea è una questione soprattutto di materie prime: finché queste non calano, la spirale inflattiva non può scendere troppo. Tassi o non tassi. E, da questo punto di vista, le cose non sono certo rassicuranti, a causa della nuova ascesa del petrolio che, a causa dell'asse fra Arabia Saudita e Russia, sta galoppando pericolosamente verso il valore di 100 dollari al barile. Invece che insistere fideisticamente in una monolitica strategia di rialzi in loop, la Bce dovrebbe accettare di mettersi in discussione, studiando gli esempi delle altre banche centrali occidentali. Quelle americana, inglese e svizzera, appena citate. E quella giapponese, che rappresenta la scelta diametralmente opposta: dallo scoppio della crisi in poi, Tokyo non ha abbandonato la tradizionale politica di tassi fermi, confermandosi l'unico paese del G7 a mantenere il costo del credito in territorio negativo. Anche l'avvicendamento, avvenuto alcuni mesi fa, del governatore della banca centrale (Kazuo Ueda al posto di Haruhiko Kuroda) ha lasciato invariato il piano operativo nipponico. Risultato? L'inflazione resta inferiore a quella di Eurolandia.
Vie alternative
Del resto, l'economia dell'Unione Europea, insieme a quella britannica, è la meno brillante nel mondo occidentale. Vale a dire che oltre oceano le condizioni sono migliori: l'economia statunitense è molto più vicina all'equilibrio rispetto alla nostra, con un'inflazione che arretra gradualmente. Sicuramente, alla crisi europea contribuisce anche lo stop della Germania, di cui per anni ha tratto beneficio l'intero continente. Berlino ha vissuto per più di 20 anni su tre cardini: l'assenza di svalutazioni competitive, che ha favorito una crescita di salari reali, il gas russo a basso prezzo e un export in Cina praticamente illimitato. Oggi, con il metano di Mosca ridotto ai minimi termini e i problemi geopolitici che riguardano Pechino, si manifestano tutti i limiti dell'espansione economica della Germania che, come si è visto dagli ultimi accadimenti, non dipende da buone politiche di bilancio. Non potendo più beneficiare del “traino” tedesco, i paesi del centro e sud Europa dovrebbero cercare alternative. L'Italia, per esempio, ha una strada obbligata: quella di ritagliarsi un ruolo in Africa con il “piano Mattei” di cui si sta insistentemente parlando.
Sofferenze bancarie al minimo dal 2006
L'aumento dei tassi, come è ampiamente risaputo, ha dato una grossa spinta alle banche, contribuendo ai loro utili record. Anche se in futuro, il possibile rovescio della medaglia potrebbe vedere i loro bilanci indeboliti proprio da un’altra conseguenza della stretta creditizia: la recessione che incombe e che, giocoforza, minerà la capacità di spesa degli italiani. Intanto, però, le aziende bancarie si godono un altro successo, evidenziato dal Market Watch Npl, inchiesta realizzata dall’ufficio studi di Banca Ifis e presentato nel corso del Npl Meeting di Cernobbio. Dalla ricerca emerge infatti che il tasso di deterioramento del credito delle banche italiane dovrebbe chiudere l'anno all'1,2%, minimo storico dal 2006. Inoltre, prosegue lo studio, negli ultimi otto anni lo stock Npe si è ridotto di 55 miliardi, scendendo dai 361 di inizio 2015 ai 306 di fine 2022. Nello stesso periodo, gli operatori del mercato Npl hanno favorito il processo di derisking delle banche italiane, con 352 miliardi di euro in crediti deteriorati transati - di cui 42 sono stati ceduti nel 2022. Questo risultato dipende sicuramente dalle regolamentazioni Eba e dal lavoro dei player specializzati nella gestione dei non performing loans, ma anche dalla stretta creditizia che le banche hanno applicato dopo la crisi Lehman. Un trend che è stato rinforzato dalla rimozione di autonomia decisionale un tempo concessa alle filiali e ai loro direttori: oggi al contrario anche per concedere piccoli crediti si inizia a utilizzare l'intelligenza artificiale. Il che, ovviamente, svilisce la professionalità e gli skill di chi in banca ci lavora, oltre che accordare meno finanziamenti alla clientela.
Meglio aspettare
Sicuramente, l'andamento delle banche sarà determinante per i prossimi risultati della Borsa di Milano. Che al momento percorre una linea ribassista (Piazza Affari ha già fatto registrare quattro sedure negative) ma non abbastanza per effettuare movimenti drastici sul mercato. In un momento di incertezza come quello attuale, è probabilmente saggio rimanere in una situazione di attesa: il mercato non è ancora bene intonato, ma la discesa è ancora marginale, e non si vedono ancora grandi opportunità per gli investitori.
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Evergrande, niente di nuovo sotto il sole
La mossa del gruppo immobiliare cinese, che ha presentato istanza ai sensi del Chapter 15 al tribunale di Manhattan, non rappresenta una grande novità, dato che la società era di fatto già fallita due anni fa. A preoccupare sono altri rischi, ben più inquietanti...
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La tranquillità che solitamente si accompagna all'agosto del mondo finanziario è stata apparentemente scossa dal caso Evergrande. Proprio due giorni dopo Ferragosto, il promotore immobiliare cinese ha dichiarato bancarotta protetta negli Stati Uniti, depositando l'istanza ai sensi del Chapter 15 al tribunale fallimentare di Manhattan. Evergrande proverà a ristrutturare il debito offshore e sta già imbastendo trattative a Hong Kong con i molti creditori (per centinaia di miliardi di dollari).
Timori esagerati
I giornali hanno fatto di questa notizia un lancio da prima pagina, accanto alle solite news sul nuovo anticiclone caldo e le altrettanto usuali indiscrezioni politiche. A rimbalzare sul tam tam di giornali, radio, televisioni e testate web sono state due domande: “Siamo di fronte a una nuova Lehman?” “Il Chapter 15 di Evergrande porterà fallimenti a catena?”. Questi timori sono per lo meno esagerati. Perché Evergrande era già fallita due anni fa in Cina, quando non aveva rimborsato i suoi obbligazionisti. E la mossa del promotore immobiliare negli Stati Uniti è stata poco più che un colpo di coda di una situazione già giudicata drammatica nel 2021. In altri termini, probabilmente non si verificherà una nuova Lehman, anche se certamente si possono prevedere alcune conseguenze serie.
Zhongrong e le banche ombra
A destare preoccupazione sono invece intervenute altre situazioni problematiche, in una bolla più ampia che sembra aver decretato la fine del boom cinese. Tra queste, la crisi di Zhongrong Trust, che non ha rimborsato gli importi dovuti agli investitori e che, secondo le stime, sarebbe indebitata per circa 3mila miliardi di dollari – una somma forse troppo cospicua per sperare in un intervento pubblico. Il caso Zhongrong potrebbe nascondere una crisi più ampia delle banche ombra cinesi, con conseguenze molto critiche per il sistema economico di Pechino. Oltre a questo, fa paura la scelta, da parte delle autorità della seconda potenza mondiale, di non diffondere i dati sulla disoccupazione giovanile, evidentemente troppo alti e in grado di generare timori diffusi. Il rallentamento di Pechino, tuttavia, non dipende solo da dinamiche interne al mercato cinese, ma anche dalla strategia America First lanciata da Donald Trump e confermata da Joe Biden, che ha riportato in patria varie attività in precedenza delocalizzate in Cina. Una mossa che ha costretto Pechino a rinsaldare i rapporti, anche economici, con i Brics, rafforzando alleanze con paesi una volta rivali (India e Russia). Questi accordi, prevedibilmente, diventeranno ancora più stretti dopo le iniziative economiche e geopolitiche intraprese dagli Stati Uniti, come il recente vertice multilaterale Usa-Giappone-Corea del Sud. Troppo enfatizzati, infine, l'effetto del taglio dei tassi deciso dalle autorità economiche di Pechino per spingere i cittadini ai consumi (in un trimestre sono passati dal 2,65% al 2,50% - quasi un'inezia) e il presunto “crollo” dello yuan, che in un anno ha perso poco più del 3% nei confronti del dollaro. Una percentuale certamente minore rispetto a quanto l'euro aveva lasciato sul terreno nei mesi successivi all'attacco russo in Ucraina.
Il crollo del rublo
Se per lo yuan non si può parlare di “crollo”, ma solo di calo – e non così pesante – la situazione del rublo è invece molto seria. La moneta russa ha infatti perso il 40% circa su euro e dollaro. Che cosa ha causato la picchiata della divisa di Mosca? La risposta non è automatica, dato che l'economia russa è piuttosto opaca e i suoi numeri sono difficili da leggere in modo esaustivo. Quasi certamente, però, a causare la crisi è stato soprattutto lo sforzo economico per sostenere la guerra, combinato con la natura del rublo che, in quanto moneta parzialmente liquida, è più volatile rispetto ad altre divise. Ha contribuito anche l'indebitamento maggiore del paese, che ha risentito del blocco di potenziali compratori di valuta da parte del mondo commerciale. D'altra parte, però, la Russia ha aperto fronti (politici, ma anche economici) in Africa, attirando nella sua sfera di influenza alcuni paesi ricchi di materie prime - ultimo tra i quali il Niger, che dopo il colpo di stato si è allontanato dall'atavico controllo francese post-coloniale per avvicinarsi a Mosca. Un allargamento a macchia d'olio dell'influenza russa (e cinese) in Africa potrebbe rivelarsi in grado di dirottare molte materie prime lontane dal mondo occidentale e di utilizzare forti ondate migratorie come arma di ricatto nei confronti del Vecchio Continente.
Rischio pantano per l'economia
Un'Europa che, intanto, dibatte ancora sui tassi. Perché non è detto che la stagione dei rialzi sia archiviata: è stato ipotizzato (anche se, per la verità, non è molto probabile) che, nonostante le ultime dichiarazioni abbastanza rassicuranti in casa Bce, i falchi finiscano per prevalere. E per imporre un nuovo ritocco verso l'alto. Prima che, finalmente, si possa dire la parola fine sulla stretta monetaria e iniziare a pianificare il ritorno “a valle”. Eppure, l'inflazione europea è in discesa: si può prevedere che a fine anno ci attesteremo fra il 3% e il 4%. Il campanello d'allarme ora è un altro: si è tirata troppo la corda e l'economia si sta impantanando un po' ovunque. E' possibile che nel 2024 la Bce sia costretta ad abbassare i tassi con una velocità maggiore rispetto alle previsioni, per scuotere un'economia in stallo ed evitare una recessione profonda e molto pericolosa. Un dato simbolico che fotografa questa situazione è rappresentato dalle presenze 2023 nelle nostre località di mare, che nonostante la voglia di vacanze dopo anni di restrizioni Covid ha comunque fatto registrare un preoccupante -20% anno su anno. Una tendenza al risparmio che si è vista anche nei supermercati, dove da un po' di mesi i prodotti vicini alla scadenza (e quindi molto scontati) sono molto più gettonati rispetto agli anni precedenti.
Rischi anche negli Stati Uniti
Nonostante la natura diversa dell'inflazione americana, che ha reso più giustificati (o meno ingiustificati, fate voi) gli aumenti dei tassi decisi dalla Fed, anche negli Stati Uniti la stretta monetaria sta presentando problemi. Forse ancora più preoccupanti. Uno dei campanelli d'allarme evidenzia il rischio dei tassi alti sull'immobiliare americano e sui rifinanziamenti dei private equity, che rischiano (ben più del crack Evergrande) di causare una nuova crisi globale. Anche la Fed potrebbe vedersi costretta, dal 2024 in avanti, a un tour de force in discesa, per evitare all'economia americana di fermarsi. E per cercare di disinnescare “bombe inesplose” disseminate sul terreno accidentato del real estate.
Piazza Affari, rimbalzano i bancari
Intanto, le Borse europee hanno chiuso la settimana un po' in flessione. Soprattutto Piazza Affari, che ha ancora risentito del calo degli onnipresenti titoli bancari, a causa della tassa sugli extra-profitti. Venerdì scorso, Milano ha chiuso a -0,42%, dopo essere scesa più volte sotto l'1%. La controtendenza, però, non si è fatta attendere: lunedì i bancari sono generalmente risaliti. Perché, molto probabilmente, si è rimarginato un timore che in fondo è soprattutto psicologico. Nella peggiore delle ipotesi, la tassa - ammesso che si riveli un prelievo una tantum – avrà un impatto del 10% sugli utili netti di quest'anno e le conseguenze si riveleranno così assolutamente gestibili. In questa situazione, per gli investitori, è bene tenere le posizioni. E aspettare le prime indicazioni relative all'apertura di settembre, che tradizionalmente chiude il classico “armistizio” estivo delle Borse.
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Il crac Silicon Valley Bank spaventa i mercati. Ma non sarà una nuova Lehman
Il default della banca californiana contagia rapidamente altre aziende di credito a stelle e strisce e getta nel panico le Borse di tutto il mondo. Vari osservatori evocano lo spettro del 2008 e della crisi sistemica che ne seguì. Ma tra i due scenari ci sono alcune differenze che potrebbero rendere meno impattante la nuova crisi
Il punto settimanale di Carlo Vedani - AD di Alicanto Capital SGR - sulla situazione dei mercati finanziari.
Solo otto giorni fa, i riflettori del mercato erano puntati su Jerome Powell, che in audizione al Congresso si era detto pronto a velocizzare l'aumento del costo del denaro e a portare i tassi più su rispetto alle attese. Pochi giorni dopo, il fallimento improvviso di Silicon Valley Bank ha rapidamente conquistato il centro della scena, scatenando un terremoto sui mercati e rinfocolando paure di una crisi sistemica che non si verificava dai tempi del fallimento Lehman.
I motivi del crac
Per comprendere i motivi del crac è utile spiegare la strategia di business di Svb. La banca californiana finanziava circa la metà delle start up americane, che a loro volta versavano nei suoi forzieri gli importi che non erano stati impiegati. Con le somme depositate, l'istituto - con il classico “circolo virtuoso” - sosteneva nuove start up che richiedevano denaro in prestito e, nel contempo, sottoscriveva anche titoli di stato a lunga scadenza del Tesoro americano. Tutto bene fino all'aumento dei tassi, che ha reso più rischiosi alcuni investimenti, tra cui proprio quelli sulle start up. Che, proprio a causa delle necessarie ristrutturazioni, hanno fermato i depositi e invertito la marcia, iniziando a prelevare dalle casse di Svb il denaro di cui avevano bisogno. Fino a quando la banca californiana - che, ricordiamolo, aveva un patrimonio pari a 209 miliardi di dollari - si è trovata a secco. Per compensare il calo dei depositi, Silicon Valley Bank ha quindi avviato in tutta fretta la vendita - in perdita - di un portafoglio obbligazionario di 21 miliardi di dollari, costituito soprattutto da titoli di stato Usa (acquistati - imperizia dei manager, più che sfortuna – proprio mentre la Fed si apprestava ad avviare la stretta monetaria e, nel contempo, il settore delle start up arretrava). La vendita in perdita ha ridotto, ma non eliminato, l'allarme-liquidità, lasciando un buco da 1,8 miliardi di dollari. A questo punto si è tentata la mossa estrema: l'aumento di capitale, che però non ha trovato investitori sufficienti. E si è scatenato il panico: le start up hanno iniziato la corsa al ritiro dei propri depositi dalla banca. Negli Stati Uniti, in caso di fallimento dell'istituto depositario, il fondo di garanzia assicura il rimborso di una somma fino a 250.000 dollari, non un penny in più. Per questo motivo, le start up (che, comprensibilmente, hanno depositi ben maggiori) hanno cercato di salvare il salvabile. L'annuncio che assicurava il rimborso a tutti i depositanti (e non solo di quelli con meno di 250.000 dollari sul conto) è giunto tardivo: a quel punto ormai il buco si era allargato sensibilmente. E la banca era ormai spacciata e costretta a dichiarare fallimento.
In ritardo
Il default si poteva evitare? Probabilmente sì. Le banche sono il pilastro fondamentale del sistema economico: non possono fallire. E, in caso di difficoltà, occorre fermare il rischio di bank run per tempo. Questo non è stato fatto, rimandando l'annuncio della salvaguardia dei depositi a default avvenuto. Una domanda è lecita: coprire l'aumento di capitale da 1,8 miliardi – o, in subordine, garantire tutti i depositi fermando la corsa ai prelievi – sarebbe costato di più rispetto alla situazione attuale? Sicuramente no. Tuttavia, le autorità americane hanno preferito agire (anzi, non agire) in pieno stile Far West senza pensare alle conseguenze che ne sarebbero derivate. Se il Tesoro Usa fosse entrato nel capitale della Silicon Valley Bank, probabilmente lo avrebbe fatto a costo zero, magari anche guadagnandoci al momento di rivenderne le azioni rivalutate. E, soprattutto, avrebbe evitato un nuovo rischio sistemico che, invece, si aggira come uno spettro nelle Borse di tutto il mondo. È il caso di dirlo: la storia sarà anche maestra di vita, ma spesso i decisori se ne dimenticano. E si verificano queste situazioni.
Rischio contagio
Il default di Silicon Valley Bank ha portato con sé fondati timori di contagio. Un rischio che, ha dichiarato il segretario al Tesoro Usa Janet Yellen, deve essere assolutamente evitato, anche se – ha proseguito – il sistema bancario Usa “rimane resiliente”. Escluso anche un salvataggio pubblico di Svb: "vogliamo far in modo”, ha detto Yellen, “che i problemi di una banca non vadano ad affliggerne altre che sono solide". La situazione, tuttavia, desta preoccupazione perché negli Stati Uniti, il contagio è già partito: a stretto margine dal crac Silicon si sono arrese anche Signature Bank e Silvergate Exchange Network, due istituti di credito crypto-friendly. E si teme per altre banche americane, mentre le Borse crollano. Siamo in presenza di una nuova Lehman? Impossibile dirlo ora, anche se la situazione consente un cauto – molto cauto - ottimismo. Gli interventi nel fine settimana sono più che sufficienti per tranquillizzare i mercati, perché, i soldi dei correntisti sono stati garantiti. Anche quelli superiori a 250.000 dollari.
Banche europee
Nonostante le rassicurazioni di Tesoro americano e Fed, il panico ha varcato l'oceano, portando al crollo anche le Borse europee. A guidare il picco negativo è proprio Milano, per lo stesso motivo che l'aveva vista macinare punti fino a pochi giorni fa: la presenza massiccia di titoli bancari nel suo listino. Una caratteristica che l'ha resa un po' come l'acqua marina di Eraclito di Efeso: motore di crescita in tempo di aumento dei tassi, elemento esiziale in epoca di crisi sistemica bancaria. Ma per quale motivo la copertura al 100% dei depositi non ha fermato il pessimismo? Perché – e parliamo soprattutto delle banche europee – le istituzioni americane hanno garantito i depositi, ma non le obbligazioni senior, che evidentemente vari istituti di credito Ue hanno in pancia. Ancora una volta, le banche dell'Unione Europea – che sono senza dubbio le più sane – pagano per le speculazioni avventate che si verificano oltre oceano e per il lassismo delle autorità di controllo americane. Elementi, questi ultimi, che spiegano il motivo per cui le grandi crisi sistemiche partono solitamente dagli Stati Uniti.
Tassi: aumenti congelati?
L'aumento dei tassi, come abbiamo visto, ha avuto la sua parte nella vicenda che ha rapidamente portato al capolinea Silicon Valley Bank. Sono fondati i timori, nel mondo economico americano, che un'ulteriore stretta monetaria potrebbe mettere ancora più a rischio gli investimenti meno sicuri, come quelli che coinvolgono le start up. Anche per questo, negli Stati Uniti si dà per molto probabile uno stop provvisorio agli aumenti dei tassi. Secondo v, la Fed potrebbe rinunciare al previsto ritocco di 50 punti: l'emittente americana ha quotato al 66% questa eventualità. Lo scopriremo il 22 marzo, data in cui è in calendario l'incontro della Federal Reserve. Più difficile prevedere le mosse della Bce, che si riunisce domani. Christine Lagarde ha evitato dichiarazioni, ma tra i gestori monta un certo pessimismo: nonostante numerosi appelli alla ragione, l'Eurotower potrebbe persistere in una strategia impermeabile alle vicende esterne ed estremamente difficile da comprendere. Come detto in precedenza, il 2008 non ha insegnato niente: in quell'anno Jean-Claude Trichet, dopo il crac Bear Stearns, continuò ad alzare i tassi in Europa fino a luglio; oggi Christine Lagarde (guarda caso due francesi...) è sulla stessa strada per ripetere lo stesso errore. Ma tanto loro, quanto i burocrati che li coadiuvano non pagano mai per gli errori clamorosi che compiono.
Entrare sul mercato o restarne fuori?
Detto questo, la vigilanza più attenta e la maggiore solidità che contraddistinguono le banche europee sono un po' gli anticorpi che dovrebbero evitare guai seri alle aziende di credito del nostro continente. Per questo motivo, non è detto che gli investitori, soprattutto italiani, debbano rimanere fuori dal mercato troppo a lungo. Non molto tempo fa consigliavamo di mantenere le posizioni a chi stava già investendo, suggerendo agli altri di attendere, in attesa della correzione dei mercati. Ecco: la correzione sta arrivando. Sui titoli bancari è già avvenuto un calo del 14%: se si verificasse una nuova perdita di un altro 5/10%, potrebbe rivelarsi vantaggioso acquistare. Anche perché, almeno a quanto ci si attende, le prossime trimestrali delle banche italiane dovrebbero rivelarsi molto positive.
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