Aspettando la recessione
Nel consiglio direttivo Bce è aperta la discussione sulla possibilità di mettere in pausa l'incremento progressivo dei tassi, anche se finora il “partito rialzista” sembra ancora prevalere. Ma, mentre l'inflazione è ancora al centro delle attenzioni dei banchieri centrali, un altro pericolo incombe sull'economia mondiale...
Il punto settimanale di Carlo Vedani - AD di Alicanto Capital SGR - sulla situazione dei mercati finanziari.
In Europa, il picco dei tassi sarà raggiunto con le prossime tre riunioni del board Bce. Ma non necessariamente l'istituto centrale provvederà a incrementarne il valore in tutti e tre gli appuntamenti. Lo ha affermato François Villeroy de Galhau, governatore della Banca di Francia e membro del direttivo dell'Eurotower. “Abbiamo tre possibili consigli direttivi per alzare o fare una pausa”, ha dichiarato, ritenendo nel contempo “saggio e prudente” il rallentamento degli aggiustamenti ricorrenti dai 50 ai 25 punti base. In seguito, ha aggiunto Villeroy, occorrerebbe tenersi sui livelli stabiliti per un certo periodo, prima di iniziare il ciclo delle discese. Falchi ancora in vantaggio
Questa dichiarazione presenta il governatore della Banca di Francia come “pontiere” fra i falchi – che finora hanno inequivocabilmente prevalso – e le colombe. Fra i primi c'è la stessa presidente Christine Lagarde, che ancora una volta ha espresso un chiaro scetticismo sulla possibilità di introdurre una pausa, e governatori come Robert Holzmann (Banca d'Austria), convinto che incrementare i tassi di 75 punti base sia imprescindibile per combattere l’inflazione. Inflazione che però è già ampiamente sotto controllo. La sua corsa si sta infatti fermando, grazie al “rientro nei ranghi” delle materie prime, e a fine anno non dovrebbe superare il 3%. Mentre l'alto costo del denaro mette sempre più a rischio i sistemi economici: le filiere produttive si stanno fermando in tutta Europa (e anche negli Usa, che hanno una politica simile sui tassi), mentre si temono il blocco degli investimenti e una crisi del sistema immobiliare, che sta già manifestando forti problemi. Insomma: ora l'allarme non è più legato all'inflazione, ma al rischio recessione, che potrebbe colpire l'Europa e altri paesi occidentali già nei prossimi mesi.
Diverse ricette, stesso risultato
Detto questo, sorge spontanea un'osservazione: la Banca del Giappone – diversamente dagli istituti centrali europeo, britannico e americano – ha deciso di mantenere la propria politica monetaria e lasciare i tassi di riferimento a -0,10%. Una scelta che non ha prodotto risultati differenti da quelli attualmente osservabili altrove: anche nel Sol Levante l'inflazione sta rientrando. Ci si chiede, quindi, se in questa crisi si sia davvero instaurato un rapporto di causa-effetto fra le rigide strette monetarie di Bce, Fed e Boe e lo stop subito dal vortice inflattivo. O se, piuttosto, il rientro dell'inflazione non sia un fenomeno endogeno, indipendente (in tutto o in parte) dalle strategie delle banche centrali. Che, in Europa e negli Usa, hanno proceduto quasi all'unisono, anche se le cause del fenomeno erano differenti in ciascuna delle aree: materie prime per l'Ue (e parzialmente per la Gran Bretagna, in cui però ha giocato un ruolo anche il post-Brexit) e forte rialzo della spesa pubblica negli Stati Uniti, punto distintivo del programma economico dell'amministrazione Biden.
Tetto al debito Usa, the final countdown
Punto distintivo che, però, presto potrebbe non esserlo più. Perché proprio l'entità della spesa pubblica è uno dei punti su cui il presidente americano Joe Biden e il repubblicano Kevin McCarthy, speaker della Camera dei rappresentanti, si stanno confrontando per alzare il tetto al debito oltre i 31.400 miliardi di dollari e scongiurare, così, la bancarotta dello Zio Sam. “Biden deve accettare una condizione base”, ha dichiarato a questo proposito McCarthy: “non possiamo spendere altri soldi l'anno prossimo. Dobbiamo spenderne meno dell'anno prima”. Da parte sua, il Presidente si è detto “pronto a rivedere il budget di spesa: dobbiamo trovare un accordo”, ha detto, “ma senza la minaccia di un default”. Che "sarebbe una catastrofe, 8 milioni di americani rischierebbero di perdere il lavoro". La minaccia evocata dall'inquilino della Casa Bianca è però il convitato di pietra delle trattative, che almeno finora, non hanno ottenuto risultati: sebbene Biden abbia dichiarato che la bancarotta è “evitabile”, democratici e repubblicani sono ancora distanti, mentre i giorni passano veloci. Sì, perché – a parere di Janet Yellen, segretario al Tesoro Usa – il tempo stringe davvero, e il 1° giugno gli Stati Uniti potrebbero non essere più in grado di onorare il loro debito. Alla fine, molti osservatori sono concordi nel ritenere che un accordo – anche provvisorio – sarà trovato, evitando il peggio. Lo pensano anche i mercati, che finora non hanno risentito delle tensioni provenienti dalla Sala Ovale di Washington. In particolare, i listini europei sono in leggero rialzo. Un po' perché – lo abbiamo appena detto – gli investitori “scommettono” su un buon esito della trattativa. Un po' perché il problema è più di carattere americano che non mondiale. E un po' perché, in questa situazione di trading range lungo, i volumi e gli scambi sono limitati e la volatilità resta molto bassa, anche quando i mercati scendono.
Mercati ancora tranquilli
Da febbraio, la situazione dei listini mostra il protrarsi di un lungo periodo interlocutorio, che ha trasformato i trend borsistici in una sorta di Deserto dei Tartari della finanza. Non si è ancora verificato un evento in grado di far pendere la bilancia dalla parte del Toro e dell'Orso. E non hanno smosso molto neppure le trimestrali che, pur molto buone, non hanno avuto la forza per dare una spinta al mercato. La situazione interlocutoria potrebbe durare per gran parte dell'estate; in seguito il trend sarà forse in grado di delinearsi in maniera un po' meno incerta. Visti i fondati timori di recessione, sembra più facile che all'orizzonte ci sia un rallentamento del mercato, anche se non si può prevedere di quale entità.
Gli impatti delle alluvioni
Il mese di maggio 2023 è stato anche contraddistinto dalle drammatiche alluvioni che hanno colpito l'Emilia-Romagna in due diverse ondate, lasciando una scia di morte e distruzione. Dal punto di vista economico, il disastro naturale avrà prevedibilmente un forte impatto sui settori agricolo e zootecnico delle aree colpite. In particolare, i raccolti ortofrutticoli delle zone allagate sono da considerarsi persi, e – a quanto stima la locale Confagricoltura – occorrerà estirpare da 10.000 a 40.000 alberi da frutto – soprattutto (ma non solo) peschi, albicocchi e kiwi. La stima definitiva si farà quando le acque si saranno ritirate e sarà possibile capire cosa salvare e cosa eliminare. È però già ampiamente noto che i danni da mancata produzione saranno incalcolabili (tra i 5 e i 6 miliardi quelli stimati) in un settore che viveva di esportazione nei principali paesi europei: sono a rischio oltre 50.000 posti di lavoro, mentre la ripiantumazione degli alberi distrutti potrà dare frutto non prima di quattro o cinque anni. Mettendo in ginocchio l'economia della Fruit Valley italiana. Non molto diverso il discorso legato alla zootecnia, che ha visto molti animali vittime dei fiumi in piena. Mentre sarà tutto sommato più marginale l'impatto sul settore industriale, i cui macchinari sembrano aver subito danni molto minori, e che presumibilmente potrà riprendere la produzione in tempi relativamente brevi. Ne consegue che l’impatto negativo provocato dal disastro naturale sul Pil italiano sarà probabilmente di qualche decimale.
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Inflazione, verso il punto di svolta?
Il ciclo di rialzi dei tassi sembra giunto alla sua fase finale, anche se la Bce si fermerà probabilmente dopo la Fed. Intanto, sui mercati regna ancora la tranquillità, mentre le ricche cedole elargite dalle trimestrali rendono legittimo un certo ottimismo
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Terza settimana di calma per le Borse. I mercati continuano a procedere sotto traccia, con la volatilità al lumicino e le antenne orientate verso le prime trimestrali. Che almeno finora, come da previsione, stanno offrendo cedole molto generose, rendendo legittimo un certo ottimismo. Nel clima di marcia tranquilla che contraddistingue questo mese di aprile, venerdì scorso i mercati europei hanno chiuso comunque in positivo, con l'eccezione di Milano: Piazza Affari ha infatti archiviato una lieve flessione (-0,50%), essenzialmente per le prestazioni negative di Tim e Stellantis. Le chiusure negative di martedì 25 aprile, legate soprattutto a rinnovati timori sulla tenuta di alcune aziende di credito (su tutte First Republic Bank), invitano comunque a essere cauti per capire se maggio si confermerà il mese del sell in May and go away. Di qui in avanti un po’ di cautela non guasta, visto che anche da un punto di vista di analisi tecnica i mercati sembrano essere vicini a livelli dai quali ci si può aspettare una correzione.
Due titoli sotto la lente
Ma torniamo all'Italia, e ai due titoli che abbiamo messo sotto la lente. A iniziare da Tim, che è ancora un'azienda indebitata: la società, negli anni recenti, si è contraddistinta per una redditività bassa. E i suoi problemi sono ancora aperti. L'opa sulla società era stata fissata a un valore di 42 centesimi, poi il valore è sceso. Tuttavia, occorre non dimenticarsi che la telefonia è un'infrastruttura strategica e che già in gennaio si parlava di un valore della rete unica maggiore del 40% rispetto a quello fissato per l'opa. Stellantis, da parte sua, ha deluso un po' rispetto alle previsioni, ma il suo valore attuale è ancora del 10% circa superiore rispetto a quello di inizio anno. È anche vero che ultimamente la società ha subito un calo, e ciò che ha impressionato è la velocità di discesa. La casa automobilistica sta scontando qualche problema sui dati di bilancio, ma la situazione si dovrebbe normalizzare, dato che ora il suo titolo è tornato a salire, anche per i recenti test effettuati sui carburanti sintetici.
Enel, il nuovo AD piace al mercato
A rimbalzare in modo deciso è il titolo di Enel, che quest'anno si sta riprendendo dai cali del 2022 ed è tornato a 6 euro circa. Non per niente, i fondi esteri stanno cercando posti in consiglio di amministrazione per pesare di più. Dopo la prima giornata post-nomine, il titolo ha recuperato redditività: il mercato è sembrato gradire la scelta, per il ruolo di amministratore delegato, di Flavio Cattaneo, un manager che ha fatto bene dovunque abbia lavorato. Secondo i rumours riportati da Il Sole24Ore, la sua strategia per Enel sarebbe in piena continuità con il piano del suo predecessore Francesco Starace e punterebbe da una parte alla riduzione del debito, dall'altra a cedole garantite.
Ita-Lufthansa, si va ai tempi supplementari
Se Enel ride, Ita è ancora in attesa della definizione del contratto che la dovrebbe portare in Lufthansa: la trattativa fra il ministero del Tesoro e il gruppo tedesco si sta dilatando, ma non sembra a rischio. I 60 giorni lavorativi previsti dal memorandum di intesa per chiudere l'accordo sono scaduti il 24 aprile, ma alcuni dettagli economici sono ancora da stabilire, e si prevede che la firma del contratto slitti a maggio. Poco male, se davvero sarà così. Qualunque cifra sia stabilita, sembra abbastanza certo che, per entrare prima al 40% e poi acquistare il resto, il gruppo tedesco pagherà una cifra molto bassa, anche se Ita è un asset molto fragile. Se gestito bene, tuttavia, il business aereo italiano ha molte potenzialità, soprattutto in un'epoca in cui si assiste a una decisa ripresa dei voli a livello mondiale. Uno dei punti di forza della nostra compagnia di bandiera sono gli slot, quelli che mancavano a Lufthansa Italia. Un progetto, lanciato alcuni anni fa, che senza i migliori orari di viaggio dovette chiudere, anche a causa della concorrenza delle compagnie low cost. Interessante, nella compagnia italiana, anche la gestione delle classi business negli aeromobili, soprattutto per i voli verso l'America del Nord. L'organizzazione di una Ita in ambito Lufthansa ne farà una compagnia regionale simile a Swiss e Austrian Arlines, con un'organizzazione multihub imperniata su Francoforte, Monaco, Zurigo, Vienna e Milano Malpensa come new entry. Ciò che è più importante, però, non è tanto la “gerarchia” tra i veri carrier, ma il fatto che la compagnia porti traffico aereo in Italia. Se gestita in maniera manageriale, dunque, la nostra compagnia aerea potrà finalmente contribuire alla crescita dell'economia. Molto probabilmente sarà ridotto il personale tramite l'ultimo giro di prepensionamenti, così da tagliare una delle due maggiori voci di spesa (l'altra, e cioè il costo carburante, non dipende chiaramente dalle scelte delle compagnie aeree).
Tassi, ultimi rialzi in vista
Negli Stati Uniti l'inflazione sta rallentando: i segnali inducono alla calma e sicuramente influenzeranno le scelte della Federal Reserve. In altri termini sembra abbastanza probabile che, tra giugno e luglio, avverrà negli Usa un ultimo rialzo dei tassi pari a non più un quarto di punto. Poi, finalmente, si raggiungerà il livello massimo. La situazione è un po' differente in Europa, dove l'inflazione è – a detta della Bce – ancora troppo alta: Francoforte potrebbe dunque proseguire il ciclo di “rialzini” almeno fino alla fine dell'estate; secondo Pierre Wunsch, governatore della Banca centrale belga e consigliere Bce, “stiamo aspettando che la crescita dei salari e dell'inflazione core rallenti prima di essere in grado di arrivare al punto in cui possiamo fermare" i rialzi: "non sarei sorpreso”, ha aggiunto, “se a un certo punto dovessimo passare al 4%”. Dopo aver raggiunto il picco, i tassi dovrebbero rimanere stabili almeno fino al 2024, per poi iniziare a scendere. Una situazione ideale, questa, per puntare sulla stabilità del mercato obbligazionario, che rende particolarmente vantaggioso l'acquisto di bond “lunghi”.
Italia, il rating non cambia
Non cambiano le valutazioni di Standard&Poor's per l'Italia: il nostro paese ha ancora un rating BBB con outlook stabile. Nessun rischio, insomma, per lo status tranquillizzante di investment grade, la cui conferma era ampiamente attesa. Un rating al ribasso sarebbe stato infatti discutibile, se non scandaloso: l'Italia è il paese che ha registrato una maggior crescita del Pil, nonostante una chiara penalizzazione in chiave debito proveniente dal rialzo dei tassi. L'aumento del costo del denaro, per l'Italia, è una vera corsa a handicap, e ci obbliga a crescere più della media per evitare un aumento delle tasse o un taglio dei servizi. E per allontanare lo spettro del patto di stabilità, di cui si sta parlando in sede Ue in questi giorni: meglio sarebbe abbandonarlo del tutto.
Credit Suisse, partono le cause
Sul fronte Credit Suisse, le turbolenze sul fronte cocos (tra l'altro ampiamente previste) si sono puntualmente avverate: gli obbligazionisti senior hanno deciso di fare causa. Difficile prevederne la conclusione: a quanto pare, i contratti di sottoscrizione contenevano una postilla che lascerebbe (il condizionale è d'obbligo) mano libera alla Banca Nazionale Svizzera in caso di situazione straordinaria. Se così fosse, non sarebbe possibile attaccare il rovesciamento delle garanzie, che ha penalizzato i cocos salvando gli azionisti (anche se a fronte di perdite molto forti). Si prevede, però, che alla fine si arriverà un accordo, in grado di rivedere un po' le clausole e rimborsare almeno in parte i sottoscrittori di obbligazioni senior. Al momento c'è una sola certezza: l'unica parte in causa a fare un grande affare è stata Ubs, che si trova ora a operare come unico colosso bancario in Svizzera.
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Mercati, calma piatta in attesa delle trimestrali
Ancora tranquillità per le Borse, che attendono i dati del primo quarter per riprendere la corsa o fermarsi. Superata la crisi bancaria, almeno in Europa, restano ben presenti i timori per l'inflazione e i nuovi rialzi dei tassi. Lo yuan e la “guerra” delle valute
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Per la seconda settimana di fila, i mercati procedono tranquilli e senza particolari spunti: gli scambi sono pochi e il clima è di attesa. Superata, almeno in Europa, la grande paura di una nuova crisi bancaria, i timori delle Borse sono legati all'inflazione, ancora più alta del previsto, e al probabile, nuovo ritocco dei tassi verso l'alto da parte delle principali banche centrali. Mentre la volatilità si sta calmando, anche sul versante obbligazionario. E questo, naturalmente, è un buon segnale.
In attesa delle trimestrali
Il lungo rimbalzo sembra comunque esaurito, o almeno in pausa; siamo vicini ai punti di massimo, gli scambi sono pochi e i mercati non hanno una direzione né un'intonazione precisa. È con questo approccio “neutro” che ci si appresta ad attraversare il periodo delle trimestrali – già aperto dai dati delle prime aziende finanziarie Usa e che in Italia inizieranno a svelarsi nel corso di maggio. I primi risultati dell'anno, soprattutto nei titoli bancari, si riveleranno quasi sicuramente in grado di indirizzare l'andamento dei listini nei prossimi mesi.
Tassi, nuovi rialzi in vista
Sul lato tassi, l'onda lunga dell'inflazione non favorisce un cambiamento di prospettiva da parte delle banche centrali. Fed e Bce continueranno per un po' con l'inesorabile rialzo dei tassi. Lo rivelano le dichiarazioni di esponenti delle due banche centrali, che confermano la persistenza di una strategia poco lungimirante, soprattutto in Europa. Sul versante americano, è stato James Bullard, presidente della Federal Reserve di St Louis, ad affermare che gli Usa dovrebbero proseguire a ritoccare i tassi, a causa dell'inflazione persistente e della crescita dell'economia, su cui i rialzi non hanno avuto un impatto negativo troppo forte. Nell'area euro, d'altra parte, Christine Lagarde non si è sbottonata troppo, limitandosi ad affermare che nel corso della prossima riunione Bce (3-4 maggio) sarà presa una decisione sulla base dei dati macroeconomici. Tuttavia Martin Kazaks, governatore della banca centrale lettone e membro del direttivo Bce, ha parlato di un possibile ritocco di 25 punti base a maggio (non escludendo, peraltro, il “solito” rialzo di 50), dimostrandosi fiducioso sulla capacità di Eurolandia di evitare la recessione. Secondo gli osservatori sono probabili tre mesi di rialzi a 25 punti base. Poi si vedrà. Ancora una volta finirebbero dunque di prevalere i falchi, anche se in maniera meno netta rispetto ai mesi precedenti. La speranza è che almeno dopo l'estate l'Eurotower inizi a invertire la tendenza. Sempre che l'energia non torni a servirci sul piatto nuove brutte sorprese. Già, l'energia, principale motivo dell'inflazione europea, che ha colpito il continente su due diverse direttrici. Oltre alla guerra russo-ucraina, anche la dinamica con cui si è organizzata la transazione energetica, che ha causato costi spropositati e timori di vario tipo – anche occupazionali. E che, per l'inflazione di casa nostra, ha assunto un ruolo ancora più determinante di quanto non abbia fatto il conflitto.
Usa: rischio default tecnico?
Negli Stati Uniti attualmente c'è un altro problema: lo scorso gennaio, infatti, Washington ha raggiunto il limite autorizzato del debito pubblico, a 31.381 miliardi di dollari. Secondo un'analisi di Schroders, firmata dall'economista George Brown, il Tesoro americano ha utilizzato alcuni espedienti contabili per far fronte ai suoi obblighi, ma non potrà farlo all'infinito. Per gli Stati Uniti, dunque, l'alternativa è una sola: o modificare il tetto del debito (operazione effettuata oltre cento volte nel dopoguerra), oppure andare in default tecnico. Come finirà? Molto probabilmente, con un “tampone”: il tetto sarà alzato per tempo, magari con un compromesso dell'ultimo momento tra i due partiti. Una soluzione diversa causerebbe il blocco dei fondi federali e sospensioni dal lavoro, o addirittura licenziamenti dall'oggi al domani, dei dipendenti: un rischio - foriero, tra l'altro, di volatilità sui mercati - che a un passo dalla campagna elettorale presidenziale nessuno può permettersi di correre. Facile, dunque, che si trovi l'accordo. Ma prima di allora avverrà il solito braccio di ferro fra i democratici – che punteranno a recuperare denaro alzando le tasse – e i repubblicani – che invece si prodigheranno per ottenere tagli di spesa. Si intravede quindi la via, già sperimentata, del compromesso, capace di attenuare (anche per motivi elettoralistici) la politica di forte spesa pubblica condotta da Joe Biden. Una politica capace di rivelarsi, negli Usa, la terza causa scatenante dell'inflazione, insieme alle due (meno influenti oltre oceano) che l'hanno fatta lievitare in Europa.
Euro, lento recupero sul dollaro
Sul versante monetario, è in corso l'assestamento del rapporto euro-dollaro nella fascia di oscillazione 1,08-1,12. Dopo un breve periodo all'insegna della parità, dunque, la nostra moneta si è gradualmente rimessa in quadro: ora siamo nel bel mezzo di una fase laterale, all'insegna dei piccoli aggiustamenti. Il nuovo equilibrio fra le due monete, naturalmente, fa bene all'Europa, che sterilizza i rialzi delle materie prime, i cui costi sono espressi in dollari. E contribuisce a minare l'inflazione. In un prossimo futuro potremmo assistere a una svalutazione del biglietto verde, come avviene ogni volta che gli Stati Uniti attraversano una crisi che richiede un cedimento sulle quotazioni della moneta nazionale.
Lo yuan avanza
Una svalutazione del dollaro potrebbe avvenire se il suo ruolo uscisse ridimensionato dalle spinte “autonomiste” dei Brics. I cinque paesi, guidati dall'intraprendenza cinese, stanno infatti sperimentando scambi con monete diverse dal dollaro, con lo yuan nel ruolo di jolly e di possibile antagonista delle banconote americane. È presto per azzardare previsioni sulla persistenza di questo fenomeno; certo è che agli accordi fra Cina e Brasile, che utilizzeranno yuan e reais per le loro transazioni bilaterali, potrebbero seguirne altri, che segnerebbero un arretramento della valuta americana. Cina, Brasile, Russia, India e Sudafrica rappresentano circa il 40% della popolazione mondiale: se lo yuan si imponesse come la moneta di riferimento per queste economie (e magari per paesi vicini, come per esempio l'Argentina), gli Stati Uniti potrebbero rischiare gravi squilibri delle bilance commerciali. Se un ruolo più centrale dello yuan non è da escludere, è invece molto difficile pensare a una moneta unica dei Brics, di cui si è parlato e riparlato a intermittenza. Una valuta comune per paesi così distanti tra loro (e non soltanto geograficamente) sarebbe di ben più difficile realizzazione rispetto all'euro, la cui fondazione non è stata propriamente una passeggiata. E che ancora adesso è esposto a problemi strutturali, a cominciare dai sempre incombenti ampliamenti degli spread.
Oro, fine della corsa
Infine, la situazione dell'oro, che sembra ben lungi dal battere nuovi record. Per ora, il limite dei 2.000 dollari l'oncia sembra aver stabilito uno spartiacque. Il metallo giallo è ora in una fase di assestamento, che è tale solo per l'attuale debolezza del dollaro. Se le quotazioni fossero definite in euro, il re dei preziosi avrebbe già imboccato la via dell'arretramento. Difficile stabilire se si verificherà una nuova forza propulsiva. La crisi bancaria europea sembra superata, ma non quella americana: se avvenissero novità negative sul fronte degli istituti di credito a stelle e strisce, non è escluso un nuovo volo dell'oro. In caso contrario, l'inflazione e i tassi alti potrebbero tarpargli le ali.
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Il crac Silicon Valley Bank spaventa i mercati. Ma non sarà una nuova Lehman
Il default della banca californiana contagia rapidamente altre aziende di credito a stelle e strisce e getta nel panico le Borse di tutto il mondo. Vari osservatori evocano lo spettro del 2008 e della crisi sistemica che ne seguì. Ma tra i due scenari ci sono alcune differenze che potrebbero rendere meno impattante la nuova crisi
Il punto settimanale di Carlo Vedani - AD di Alicanto Capital SGR - sulla situazione dei mercati finanziari.
Solo otto giorni fa, i riflettori del mercato erano puntati su Jerome Powell, che in audizione al Congresso si era detto pronto a velocizzare l'aumento del costo del denaro e a portare i tassi più su rispetto alle attese. Pochi giorni dopo, il fallimento improvviso di Silicon Valley Bank ha rapidamente conquistato il centro della scena, scatenando un terremoto sui mercati e rinfocolando paure di una crisi sistemica che non si verificava dai tempi del fallimento Lehman.
I motivi del crac
Per comprendere i motivi del crac è utile spiegare la strategia di business di Svb. La banca californiana finanziava circa la metà delle start up americane, che a loro volta versavano nei suoi forzieri gli importi che non erano stati impiegati. Con le somme depositate, l'istituto - con il classico “circolo virtuoso” - sosteneva nuove start up che richiedevano denaro in prestito e, nel contempo, sottoscriveva anche titoli di stato a lunga scadenza del Tesoro americano. Tutto bene fino all'aumento dei tassi, che ha reso più rischiosi alcuni investimenti, tra cui proprio quelli sulle start up. Che, proprio a causa delle necessarie ristrutturazioni, hanno fermato i depositi e invertito la marcia, iniziando a prelevare dalle casse di Svb il denaro di cui avevano bisogno. Fino a quando la banca californiana - che, ricordiamolo, aveva un patrimonio pari a 209 miliardi di dollari - si è trovata a secco. Per compensare il calo dei depositi, Silicon Valley Bank ha quindi avviato in tutta fretta la vendita - in perdita - di un portafoglio obbligazionario di 21 miliardi di dollari, costituito soprattutto da titoli di stato Usa (acquistati - imperizia dei manager, più che sfortuna – proprio mentre la Fed si apprestava ad avviare la stretta monetaria e, nel contempo, il settore delle start up arretrava). La vendita in perdita ha ridotto, ma non eliminato, l'allarme-liquidità, lasciando un buco da 1,8 miliardi di dollari. A questo punto si è tentata la mossa estrema: l'aumento di capitale, che però non ha trovato investitori sufficienti. E si è scatenato il panico: le start up hanno iniziato la corsa al ritiro dei propri depositi dalla banca. Negli Stati Uniti, in caso di fallimento dell'istituto depositario, il fondo di garanzia assicura il rimborso di una somma fino a 250.000 dollari, non un penny in più. Per questo motivo, le start up (che, comprensibilmente, hanno depositi ben maggiori) hanno cercato di salvare il salvabile. L'annuncio che assicurava il rimborso a tutti i depositanti (e non solo di quelli con meno di 250.000 dollari sul conto) è giunto tardivo: a quel punto ormai il buco si era allargato sensibilmente. E la banca era ormai spacciata e costretta a dichiarare fallimento.
In ritardo
Il default si poteva evitare? Probabilmente sì. Le banche sono il pilastro fondamentale del sistema economico: non possono fallire. E, in caso di difficoltà, occorre fermare il rischio di bank run per tempo. Questo non è stato fatto, rimandando l'annuncio della salvaguardia dei depositi a default avvenuto. Una domanda è lecita: coprire l'aumento di capitale da 1,8 miliardi – o, in subordine, garantire tutti i depositi fermando la corsa ai prelievi – sarebbe costato di più rispetto alla situazione attuale? Sicuramente no. Tuttavia, le autorità americane hanno preferito agire (anzi, non agire) in pieno stile Far West senza pensare alle conseguenze che ne sarebbero derivate. Se il Tesoro Usa fosse entrato nel capitale della Silicon Valley Bank, probabilmente lo avrebbe fatto a costo zero, magari anche guadagnandoci al momento di rivenderne le azioni rivalutate. E, soprattutto, avrebbe evitato un nuovo rischio sistemico che, invece, si aggira come uno spettro nelle Borse di tutto il mondo. È il caso di dirlo: la storia sarà anche maestra di vita, ma spesso i decisori se ne dimenticano. E si verificano queste situazioni.
Rischio contagio
Il default di Silicon Valley Bank ha portato con sé fondati timori di contagio. Un rischio che, ha dichiarato il segretario al Tesoro Usa Janet Yellen, deve essere assolutamente evitato, anche se – ha proseguito – il sistema bancario Usa “rimane resiliente”. Escluso anche un salvataggio pubblico di Svb: "vogliamo far in modo”, ha detto Yellen, “che i problemi di una banca non vadano ad affliggerne altre che sono solide". La situazione, tuttavia, desta preoccupazione perché negli Stati Uniti, il contagio è già partito: a stretto margine dal crac Silicon si sono arrese anche Signature Bank e Silvergate Exchange Network, due istituti di credito crypto-friendly. E si teme per altre banche americane, mentre le Borse crollano. Siamo in presenza di una nuova Lehman? Impossibile dirlo ora, anche se la situazione consente un cauto – molto cauto - ottimismo. Gli interventi nel fine settimana sono più che sufficienti per tranquillizzare i mercati, perché, i soldi dei correntisti sono stati garantiti. Anche quelli superiori a 250.000 dollari.
Banche europee
Nonostante le rassicurazioni di Tesoro americano e Fed, il panico ha varcato l'oceano, portando al crollo anche le Borse europee. A guidare il picco negativo è proprio Milano, per lo stesso motivo che l'aveva vista macinare punti fino a pochi giorni fa: la presenza massiccia di titoli bancari nel suo listino. Una caratteristica che l'ha resa un po' come l'acqua marina di Eraclito di Efeso: motore di crescita in tempo di aumento dei tassi, elemento esiziale in epoca di crisi sistemica bancaria. Ma per quale motivo la copertura al 100% dei depositi non ha fermato il pessimismo? Perché – e parliamo soprattutto delle banche europee – le istituzioni americane hanno garantito i depositi, ma non le obbligazioni senior, che evidentemente vari istituti di credito Ue hanno in pancia. Ancora una volta, le banche dell'Unione Europea – che sono senza dubbio le più sane – pagano per le speculazioni avventate che si verificano oltre oceano e per il lassismo delle autorità di controllo americane. Elementi, questi ultimi, che spiegano il motivo per cui le grandi crisi sistemiche partono solitamente dagli Stati Uniti.
Tassi: aumenti congelati?
L'aumento dei tassi, come abbiamo visto, ha avuto la sua parte nella vicenda che ha rapidamente portato al capolinea Silicon Valley Bank. Sono fondati i timori, nel mondo economico americano, che un'ulteriore stretta monetaria potrebbe mettere ancora più a rischio gli investimenti meno sicuri, come quelli che coinvolgono le start up. Anche per questo, negli Stati Uniti si dà per molto probabile uno stop provvisorio agli aumenti dei tassi. Secondo v, la Fed potrebbe rinunciare al previsto ritocco di 50 punti: l'emittente americana ha quotato al 66% questa eventualità. Lo scopriremo il 22 marzo, data in cui è in calendario l'incontro della Federal Reserve. Più difficile prevedere le mosse della Bce, che si riunisce domani. Christine Lagarde ha evitato dichiarazioni, ma tra i gestori monta un certo pessimismo: nonostante numerosi appelli alla ragione, l'Eurotower potrebbe persistere in una strategia impermeabile alle vicende esterne ed estremamente difficile da comprendere. Come detto in precedenza, il 2008 non ha insegnato niente: in quell'anno Jean-Claude Trichet, dopo il crac Bear Stearns, continuò ad alzare i tassi in Europa fino a luglio; oggi Christine Lagarde (guarda caso due francesi...) è sulla stessa strada per ripetere lo stesso errore. Ma tanto loro, quanto i burocrati che li coadiuvano non pagano mai per gli errori clamorosi che compiono.
Entrare sul mercato o restarne fuori?
Detto questo, la vigilanza più attenta e la maggiore solidità che contraddistinguono le banche europee sono un po' gli anticorpi che dovrebbero evitare guai seri alle aziende di credito del nostro continente. Per questo motivo, non è detto che gli investitori, soprattutto italiani, debbano rimanere fuori dal mercato troppo a lungo. Non molto tempo fa consigliavamo di mantenere le posizioni a chi stava già investendo, suggerendo agli altri di attendere, in attesa della correzione dei mercati. Ecco: la correzione sta arrivando. Sui titoli bancari è già avvenuto un calo del 14%: se si verificasse una nuova perdita di un altro 5/10%, potrebbe rivelarsi vantaggioso acquistare. Anche perché, almeno a quanto ci si attende, le prossime trimestrali delle banche italiane dovrebbero rivelarsi molto positive.
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Rimbalzo estivo, sarà vera gloria?
Le maggiori Borse europee hanno chiuso il mese di luglio con aumenti importanti: Milano ha fatto registrare un +5% e Amsterdam un +10%. Fra non molto potremo comprendere se siamo di fronte a un'inversione di tendenza o a un fenomeno temporaneo, verificatosi come contraltare alla forte caduta avvenuta da gennaio in avanti.
Il punto settimanale di Carlo Vedani - AD di Alicanto Capital SGR - sulla situazione dei mercati finanziari
Luglio si è chiuso all'insegna del toro per le maggiori Borse europee. Piazza Affari ha archiviato il mese con un rimbalzo di oltre il 5%. E c'è anche chi ha fatto meglio (un esempio su tutti, Amsterdam, che ha raggiunto un brillante +10%).
La fase positiva dei listini era abbastanza attesa, anche se non necessariamente in queste tempistiche. Perché un rimbalzo, prima o poi, avrebbe dovuto verificarsi. Un rimbalzo forte, dato che di solito quanto più violenta è la caduta, tanto più dirompente è il contraccolpo successivo.
Ora il grande interrogativo riguarda la durata del recupero. In qualsiasi mercato ci sono rimbalzi che durano per un lasso temporale importante, altri che si affievoliscono a breve ed esauriscono presto la loro spinta propulsiva.
Nella situazione che stiamo vivendo, come avviene nella maggior parte dei casi, possono verificarsi entrambe le possibilità. Una cosa sembra molto probabile: anche se le Borse tornassero a calare, difficilmente si scenderà sotto i minimi di quest'anno.
Il tempo di comprare
Il rimbalzo lascia comunque ampi spazi per gli investitori: i valori dei titoli, pur in rialzo, sono ancora ottimi per chi vuole comprare. In altre parole, oggi come oggi si può acquistare tutto o quasi tutto.
I titoli top del mercato italiano che fanno il grosso dei nostri listini (a titolo d’esempio: Eni, Enel, Generali, Poste Italiane e Intesa Sanpaolo) chiuderanno con dividendi superiori al 7%; a questo occorre aggiungere gli utili che vanno a patrimonio netto.
Anche ipotizzando lo scenario peggiore (utili in calo del 15%), le valutazioni di questi titoli hanno raggiunto un livello interessante in un’ottica di medio periodo.
Gli investimenti devono però essere consapevoli. Non bisogna cioè sottovalutare le spade di Damocle che pendono nuova crisi sui nostri giorni: Covid, guerra russo-ucraina, inflazione e caro-energia. Senza dimenticare che a queste ansie ormai cronicizzate si potrebbe presto affiancare una nuova crisi, questa volta tra Stati Uniti e Cina. Una tensione causata dalla visita di Nancy Pelosi a Taiwan, che tanto sta facendo infuriare Pechino e che potrebbe aggiungere incertezza a incertezza, vanificando la ripresa dei mercati.
La Fed alza l'asticella
Tra le variabili da considerare, anche il generalizzato rialzo dei tassi avvenuto pressoché in tutto il mondo (Giappone escluso). La Fed, che guida la corsa verso l'alto, ha introdotto un ritocco di 75 punti base - decisione che era comunque ampiamente prevista. La politica aggressiva della banca centrale Usa potrà proseguire con ulteriori ritocchi, ma abbastanza moderati: dovrà poi attendere i dati dei prossimi mesi per organizzare la sua strategia. Le aspettative americane sono su un tasso di inflazione dal 3% al 3,5%.
Gli Stati Uniti sono già in recessione tecnica: occorre aspettare il terzo e il quarto trimestre per vedere se proseguirà. Chi ha una visione ottimista prevede che già dai primi tre mesi del 2023 l'economia statunitense sia in grado di iniziare a riprendersi, ma senza spirale inflattiva.
In Gran Bretagna invece la stagione del rialzo dei tassi potrebbe essersi conclusa. Soprattutto se Liz Truss dovesse vincere la corsa alla successione di Boris Johnson alla testa del Partito Conservatore (e, di conseguenza, a Downing Street). L'attuale segretario di Stato per gli affari esteri è infatti contraria a ulteriori scostamenti verso l'alto del costo della sterlina. Per il resto, Truss segue una linea post-thatcheriana, all'insegna della deregulation e dello scarso intervento dello stato. In politica estera, la sua posizione sembra ancora più dura di quella espressa da Johnson, e questo è un elemento preoccupante sullo scacchiere internazionale.
Rimbalza anche Saipem
Tornando a Piazza Affari, è utile segnalare che i listini sono stati trainati dalle ottime trimestrali di Eni e Saipem. In quest'ultimo caso, la crescita era nella logica delle cose. Il titolo, negli scorsi mesi, era stato letteralmente massacrato, con valori ben al di sotto rispetto a quelli reali. Da queste colonne abbiamo insistito a più riprese sul carattere illogico di questo calo, perché l'aumento di capitale del gruppo restava fuori discussione. E così è stato: l'operazione si è regolarmente svolta, rasserenando l'orizzonte.
Ora Saipem si trova in una situazione molto favorevole, dato che, per sostituire il petrolio russo, riprenderanno le esplorazioni, di cui il gruppo sarà sicuramente protagonista.
La Russia cala l'asso
A guidare le esplorazioni petrolifere mondiali è, però, proprio la Federazione Russa. Le autorità di Mosca hanno avviato la costruzione del terminale estrattivo artico, che punta a diventare il numero uno al mondo. L'operazione si inserisce nell'ambito del progetto Vostok Oil, già in agenda, ma rallentato a causa dei ribassi del prezzo del petrolio del 2021. Ora l'oro nero corre, anche grazie alle sanzioni, e la Russia cala un asso di denari. Che potrebbe non essere raccolto dall'Europa, proprio per l'embargo nei confronti di Mosca, ma da vari altri paesi del mondo. Dall'Asia al Sudamerica.
Tutto questo avviene mentre, alle incertezze geopolitiche in giro per il mondo, si è aggiunto il nuovo caos libico. Per ora non possiamo ancora prevedere i rischi di questo fronte per gli approvvigionamenti petroliferi all'Italia e all'Europa. Certo è che Tripolitania e Cirenaica sono da tempo terreno di scontro di varie potenze, e la nuova crisi può acuire i problemi.
Sappiamo invece che la riunione dell'Opec+ di questa settimana non passerà alla storia. In questo momento, Brent e Wti viaggiano a cavallo di quota 100 (più sotto che sopra), senza raggiungere i picchi che spaventavano imprese e famiglie fino a poco tempo fa. La situazione è, quindi, all'insegna della stabilità (anche se i prezzi attuali sono comunque troppo alti) e il clima vacanziero non dà adito a particolari aspettative.
Anche per quanto riguarda le materie prime siamo generalmente in una fase di stabilità. All'orizzonte non appare nulla di particolare. Il tema vero è la grande incertezza delle aziende: se si verificassero quegli aumenti in bolletta annunciati un giorno sì e l'altro pure, molte imprese sarebbero costrette a ridimensionare la loro attività, o addirittura a chiudere. Con effetti devastanti sull'economia.
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